پنجشنبه ۱۰ اردیبهشت ۱۴۰۵
سود خالص ۸۵ همتی تاپیکو مساله است که نسبت به درآمد ۶۵۰ همتی، بازدهی حدود ۱۳ درصد را نشان میدهد. این رقم در سال ۱۴۰۱ حدود ۱۸ درصد بود. یعنی بهرهوری و سودآوری تاپیکو در حال کاهش است.
به گزارش سرمایه فردا، مجمع عمومی عادی سالیانه شرکت سرمایهگذاری نفت، گاز و پتروشیمی تأمین (تاپیکو) با حضور سهامداران و نمایندگان نهادهای ناظر برگزار شد. در این جلسه، صورتهای مالی منتهی به اردیبهشت ۱۴۰۴ تصویب و مقرر شد مبلغ ۲,۰۰۰ ریال به ازای هر سهم به عنوان سود نقدی توزیع شود. خبری که برای سهامداران خوشایند است، اما نگاهی به ساختار نقدینگی و صورت سود و زیان هلدینگ، نشان میدهد که این تصمیم در شرایطی اتخاذ شده که شاخصهای بهرهوری و پایداری منابع دستخوش تغییرات معناداری شدهاند. در این گزارش، علاوه بر مرور عملکرد و سودآوری تاپیکو، چالش تأمین مالی پروژههای توسعهای و ضرورت بازنگری در استراتژیهای تأمین مالی را بررسی میکنیم.**
تاپیکو، به عنوان یکی از بزرگترین هلدینگهای پتروشیمی منطقه، هر ساله مجمع عمومی خود را در حالی برگزار میکند که چشم سهامداران به عدد سود نقدی دوخته شده است. امسال نیز این عدد ۲,۰۰۰ ریال (۲۰۰ تومان) به ازای هر سهم اعلام شد. رقمی که اگرچه نسبت به سال گذشته (۱,۸۰۰ ریال) افزایش یافته، اما با توجه به تورم ۶۷ درصدی و کاهش ارزش پول ملی، عملاً قدرت خرید سهامداران کاهش یافته است. نگرانی اصلی اما نه عدد سود، که «منابع تأمین آن» است. آیا تاپیکو از محل سود عملیاتی خود توانسته این مبلغ را پرداخت کند، یا مجبور به استقراض و یا فروش داراییها شده است؟ پاسخ این سؤال، تعیینکننده پایداری سودآوری هلدینگ در سالهای آینده است.
بر اساس صورتهای مالی تصویب شده در مجمع، تاپیکو در سال مالی منتهی به اردیبهشت ۱۴۰۴، درآمد عملیاتی خود را به ۶۵۰ همت رسانده است. این رقم نسبت به سال قبل (۵۵۰ همت) رشد ۱۸ درصدی داشته است. سود خالص نیز با رشد ۱۵ درصدی به ۸۵ همت رسیده است. حاشیه سود خالص (نسبت سود خالص به درآمد) از ۱۴ درصد به ۱۳ درصد کاهش یافته که نشاندهنده افزایش هزینهها با سرعتی بیشتر از رشد درآمدهاست. این افزایش هزینهها عمدتاً به دو عامل «افزایش نرخ خوراک گاز» و «افزایش هزینه سوخت» مربوط میشود که در گزارشهای قبلی به تفصیل به آنها پرداخته شد. درآمد عملیاتی شرکت عمدتاً از محل فروش محصولات پتروشیمی (متانول، پلی اتیلن، بنزن، پارازایلین و…) توسط شرکتهای زیرمجموعه تأمین میشود. با توجه به کاهش قیمتهای جهانی این محصولات (به دلیل رکود اقتصادی چین و اروپا)، رشد ۱۸ درصدی درآمد تاپیکو عمدتاً ناشی از افزایش نرخ ارز (افزایش ارزش ریالی فروش دلاری) بوده است، نه افزایش حجم فروش فیزیکی. این یعنی تاپیکو از «شوک ارزی» سود برده است، نه از «مدیریت کارآمدتر». اگر نرخ ارز تثبیت شود، رشد درآمد شرکت متوقف خواهد شد.
نکته نگرانکننده، سود خالص ۸۵ همتی است که نسبت به درآمد ۶۵۰ همتی، بازدهی حدود ۱۳ درصد را نشان میدهد. این رقم در سال ۱۴۰۱ حدود ۱۸ درصد بود. یعنی بهرهوری و سودآوری تاپیکو در حال کاهش است. مدیران شرکت باید علت این کاهش را ریشهیابی کنند. آیا هزینههای عملیاتی کنترل نشدهاند؟ آیا کارخانهها با ظرفیت کامل کار نمیکنند؟ یا افزایش نرخ خوراک و سوخت، حاشیه سود را خورده است؟ پاسخ به این سؤالات، کلید اصلاح روند نزولی است. سهامدارانی که فقط به عدد سود نقدی نگاه میکنند، از تصویر بزرگتر یعنی «کاهش بهرهوری» غافل میشوند.
تقسیم ۲,۰۰۰ ریال سود نقدی به ازای هر سهم، به این معناست که تاپیکو حدود ۳۰ همت از سود خالص ۸۵ همتی خود را بین سهامداران تقسیم کرده است. مابقی (حدود ۵۵ همت) به سود انباشته اضافه میشود و صرف سرمایهگذاریهای آتی خواهد شد. از یک منظر، تقسیم سود نقدی برای سهامداران خرد که در شرایط تورمی به پول نقد نیاز دارند، یک خبر خوب است. اما از منظر دیگر، نگهداشت ۵۵ همت در شرکت برای تأمین مالی پروژههای توسعه (مانند پروژه KRP) شاید کافی نباشد. برآوردها نشان میدهد که برای تکمیل پروژههای نیمه تمام تاپیکو، حدود ۲۰۰ همت سرمایهگذاری جدید نیاز است. این رقم بسیار بیشتر از سود انباشته فعلی است. بنابراین، تاپیکو ناگزیر به تأمین مالی از روشهای دیگر (مانند افزایش سرمایه، انتشار اوراق، یا استقراض) خواهد بود.
نقد و تحلیل: تقسیم سود ۲,۰۰۰ ریالی در شرایطی که صنعت پتروشیمی با نرخ سود ۴۰ درصدی بانکها مواجه است و رقابت برای جذب نقدینگی شدید شده، یک تصمیم «شتابزده» به نظر میرسد. شاید بهتر بود تاپیکو سود نقدی کمتری توزیع میکرد (مثلاً ۱,۵۰۰ ریال) و مابقی را برای کاهش نیاز به تأمین مالی خارجی نگه میداشت. با این حال، سهامداران عمده (از جمله سازمان تأمین اجتماعی) احتمالاً به دلیل نیاز نقدینگی خود، خواستار تقسیم سود بالاتری بودند. مدل حکمرانی شرکتی در تاپیکو باید به گونهای باشد که منافع سهامداران خرد و بلندمدت بر منافع کوتاهمدت سهامداران عمده اولویت داشته باشد. در غیر این صورت، شرکت برای تأمین مالی پروژههای خود مجبور به استقراض با نرخ سود بالا میشود و این استقراض، سودآوری آینده را کاهش میدهد. این یک چرخه معیوب است.
همانطور که اشاره شد، تاپیکو برای تکمیل پروژههای توسعهای خود (به ویژه در منطقه پارس جنوبی و ماهشهر)، به سرمایهگذاری گستردهای نیاز دارد. برآوردها حاکی از آن است که این نیاز تا پایان سال ۱۴۰۵ بیش از ۲۰۰ همت خواهد بود. با توجه به اینکه سود انباشته فعلی حدود ۵۵ همت است و درآمدهای عملیاتی نیز احتمالاً رشد چندانی نخواهند داشت (به دلیل رکود جهانی و ثبات نسبی نرخ ارز)، تاپیکو ناگزیر به استفاده از یکی از سه گزینه زیر است.
گزینه اول: افزایش سرمایه از محل آورده نقدی سهامداران. این گزینه نیازمند موافقت سهامداران عمده (سازمان تأمین اجتماعی و صندوقهای بازنشستگی) است. این نهادها معمولاً نقدینگی کافی برای آورده نقدی ندارند و ممکن است با افزایش سرمایه مخالفت کنند. گزینه دوم: افزایش سرمایه از محل تجدید ارزیابی داراییها. این گزینه نیازمند مجوز از سازمان بورس و ارزیابی دقیق داراییهاست. مزیت آن این است که بدون نیاز به آورده نقدی، سرمایه شرکت افزایش مییابد. اما این روش، تورم محور است و ارزش واقعی داراییها را منعکس میکند. گزینه سوم: انتشار اوراق صکوک و استقراض از سیستم بانکی. این گزینه سریعترین روش است، اما هزینه آن بالاست (نرخ سود ۳۵ تا ۴۰ درصد) و نمایانگر بار مالی سنگینی بر دوش شرکت خواهد بود. پیشبینی میشود ترکیبی از این سه روش اجرا شود.
نقد و تحلیل: در شرایط جنگی و تحریم، جذب سرمایه خارجی غیرممکن است. بازار سرمایه داخلی نیز به دلیل ریسکهای بالا، تمایل چندانی به خرید اوراق جدید ندارد. پس تاپیکو عملاً محدود به گزینههای داخلی و عمدتاً «افزایش سرمایه از محل تجدید ارزیابی داراییها» است. تجربه نشان داده که این روش، اگرچه در کوتاهمدت مؤثر است، اما در بلندمدت مشکل نقدینگی را حل نمیکند. چرا که نقدینگی واقعی وارد شرکت نمیشود؛ فقط ارزش اسمی سهام افزایش مییابد. بنابراین، تاپیکو باید همزمان به دنبال راهکارهای نوآورانه برای کاهش هزینههای جاری و افزایش راندمان باشد. در غیر این صورت، حتی با تجدید ارزیابی نیز قادر به تأمین مالی پروژههای خود نخواهد بود. کارشناسان پیشنهاد میکنند که تاپیکو به سمت «واگذاری برخی داراییهای غیراستراتژیک و تمرکز بر هسته اصلی کسبوکار» حرکت کند تا نقدینگی لازم را تأمین نماید.
تاپیکو در مجمع سالیانه خود، سود نقدی ۲,۰۰۰ ریالی را تصویب کرد. رقمی که سهامداران را راضی نگه داشت، اما ممکن است در بلندمدت به ضرر شرکت تمام شود. چراکه تأمین مالی پروژههای توسعهای نیازمند نقدینگی هنگفتی است که با تقسیم سود بالا، تأمین آن دشوارتر میشود. در شرایطی که سودآوری و بهرهوری هلدینگ رو به کاهش است و هزینههای خوراک و انرژی در حال افزایش، شاید بهتر بود تاپیکو رویکرد محافظهکارانهتری در پیش میگرفت و سود نقدی کمتری توزیع میکرد.
با این حال، آنچه گذشت، گذشت. اکنون مدیران تاپیکو باید تمرکز خود را بر «مدیریت پروژههای جدید» و «تأمین مالی هوشمندانه» معطوف کنند. استفاده از روشهای نوین تأمین مالی (مانند انتشار اوراق سلف موازی، و فروش گواهی سپرده پروژه) میتواند بر بسیاری از مشکلات فائق آید. همچنین، برگزاری جلسات منظم با سهامداران عمده برای جلب مشارکت آنها در افزایش سرمایه، ضروری است. اگر تاپیکو نتواند در سال ۱۴۰۵ پروژههای خود را به موقع تأمین مالی کند، نه تنها سودآوری آینده به خطر میافتد، بلکه اعتماد سهامداران خرد که سرمایه خود را به این هلدینگ سپردهاند نیز خدشهدار خواهد شد. سود ۲,۰۰۰ ریالی امسال، شیرین است، اما اگر به بهای تعطیلی پروژههای توسعهای تمام شود، تلخی آن در سالهای آینده گریبان همه را خواهد گرفت. امیدواریم مدیران تاپیکو این دوگانگی را به خوبی مدیریت کنند و هم سهامداران را راضی نگه دارند، هم آینده شرکت را تضمین کنند. راه دشوار است، اما شدنی.
تمام حقوق برای پایگاه خبری سرمایه فردا محفوظ می باشد کپی برداری از مطالب با ذکر منبع بلامانع می باشد.
سرمایه فردا