جمعه ۱۸ اردیبهشت ۱۴۰۵
شنیدههای غیررسمی از بازار سرمایه حکایت از آن دارد که یکی از کارگزاریهای فعال در حوزه اختیار معامله، حجم قابلتوجهی «موقعیت فروش پوششندادهشده» (Uncovered Put) در پرتفوی مشتریان خود انباشته کرده است. اگر این خبر تأیید شود، در صورت بازگشایی منفی بازار، نه تنها آن کارگزاری با یک ریسک سیستمی جدی روبهرو میشود، بلکه موج آن میتواند بخش بزرگی از فعالان بازار اختیار معامله را نیز در بر بگیرد. گزارشی از یک «بمب ساعتی» که هنوز خاموش است.
به گزارش سرمایه فردا، خبری نانوشته در برخی کانالهای تلگرامی و گروههای تخصصی بازار مشتقه دستبهدست میشود: «یکی از کارگزاریهای بزرگ فعال در حوزه اختیار معامله، حجم عظیمی قرارداد اختیار فروش (Put Option) دارد که در مقابل آنها موقعیت پوششی (Cover) نگرفته است.» یعنی اگر بازار سقوط کند، این کارگزاری و مشتریانش با انبوهی از تعهدات جبرانناپذیر روبهرو خواهند شد. هنوز هیچ نهاد نظارتی این خبر را تأیید یا تکذیب نکرده است. اما حتی به عنوان یک «شنیده»، این خبر برای فعالان بازار کافی بود تا نفسها را در سینه حبس کنند.
برای درک ابعاد فاجعه، اول باید با یک مفهوم ساده آشنا شویم.
اختیار فروش (Put Option) چیست؟ خریدار اختیار فروش، این حق را پیدا میکند که سهمی را در تاریخ مشخص، با قیمت مشخص (قیمت اعمال)، به فروشنده اختیار بفروشد. این ابزار وقتی مفید است که قیمت سهم پایین بیاید.
«پوششندادهشده» یعنی چه؟ در یک معامله استاندارد، فروشنده اختیار فروش برای محافظت از خود، یا سهم را از قبل خریده (یا پول کافی در حساب دارد) یا آن را «پوشش» میکند. اما «پوششندادهشده» یعنی فروشنده، بدون هیچ پشتوانهای، حق فروش سهام را به دیگران داده است.
قیاس ساده: تصور کنید شما به دوستتان قول میدهید که اگر قیمت خودرو سقوط کرد، خودروی او را به قیمت امروز بخرید. اما شما هیچ پولی کنار نگذاشتهاید و خودرویی هم ندارید. اگر قیمت سقوط کند، شما موظف به خرید هستید اما توانایی ندارید. این دقیقاً همان «اختیار فروش پوششندادهشده» است. در بازار سرمایه، چنین وضعیتی میتواند فروشنده اختیار (و کارگزاری که تسهیلگر این معامله بوده) را با زیانی نامحدود مواجه کند.
هنوز رقم دقیقی در دست نیست، اما شنیدهها از «حجم قابلتوجه» حکایت دارند. برای تحلیل، یک سناریوی فرضی اما محتمل را طراحی میکنیم.
فرض کنیم: یک کارگزاری حجم معاملهای معادل ۱۰۰ میلیارد تومان «اختیار فروش پوششندادهشده» در پرتفوی خود دارد. این قراردادها اغلب روی نمادهای شاخصساز و پرنقدشونده (مثل فولاد، شستا، خودرو) بسته شدهاند. قیمت اعمال این قراردادها، مثلاً ۲۰٪ بالاتر از قیمت فعلی بازار بسته شده است.
سناریوی بازگشایی منفی بازار (مثلاً افت ۱۵ درصدی شاخص):
در این حالت، قیمت سهام پایه به زیر قیمت اعمال میرسد. خریداران اختیار فروش، حق خود را اعمال میکنند و سهام خود را به فروشنده (کارگزاری یا مشتریانش) میفروشند.
محاسبه زیان (فرضی):
اما این همه ماجرا نیست. چون این موقعیتها «پوششنشده» هستند، کارگزاری یا مشتریانش پول کافی در حساب ندارند. در نتیجه، این زیان میتواند به بدهی تبدیل شود و کل سیستم را دچار بحران نکول کند.
نکته ترسناک: در تئوری، زیان فروشنده اختیار فروش پوششنشده «نامحدود» است. اگر بازار تا صفر هم پایین بیاید، او موظف است سهام را به قیمت اعمال خریداری کند.
اگر این شایعه واقعیت داشته باشد، بحران فقط در همان کارگزاری متوقف نمیشود. بازار اختیار معامله در ایران هنوز جوان و نقدشوندگی آن محدود است. چهار کانال سرایت قابل تصور است:
۱. ریسک اعتباری کارگزاری: اگر کارگزاری نتواند تعهدات خود را پرداخت کند، ممکن است مجوز فعالیت آن تعلیق شود و سرمایه مشتریانی که حسابهای عادی در آن کارگزاری دارند، بلوکه شود.
۲. اثر دومینو روی سایر کارگزاریها: ترس از بحران در یک کارگزاری، باعث میشود سایر کارگزاریها نیز موقعیتهای فروش خود را ببندند. این یعنی فشار فروش مضاعف بر بازار سهام.
۳. فراخوانی وثیقه (Margin Call) برای مشتریان: کارگزاری ممکن است از مشتریانی که موقعیت فروش پوششنشده دارند، درخواست وثیقه اضافی کند. اگر مشتریان نقدینگی نداشته باشند، مجبور به فروش داراییهای دیگر خود میشوند و قیمتها بیشتر میافتد.
۴. اعتمادزدایی از کل بازار مشتقه: بزرگترین آسیب، از بین رفتن اعتماد به نهاد ناظر و کارآمدی بازار اختیار معامله است. اگر فعالان احساس کنند که ریسکهای سیستمی نادیده گرفته میشود، دیگر وارد این بازار نخواهند شد.
چند عامل مانع از برآورد دقیق خسارت میشود:
۱. تأیید نشدن خبر: ممکن است این شنیدهها اغراقآمیز یا کاملاً بیاساس باشند.
۲. پنهان بودن اطلاعات: کارگزاریها موظف به افشای جزئیات موقعیتهای پوششنشده مشتریان خود نیستند.
۳. تنوع قراردادها: برخی از این موقعیتها ممکن است تا حدی پوشش داده شده باشند (مثلاً ۳۰ یا ۵۰ درصد).
۴. پراکندگی قیمت اعمال: برخی قراردادها در قیمتهای نزدیک به بازار بسته شدهاند و برخی دیگر دورتر.
حتی اگر این خبر ۱۰ درصد هم حقیقت داشته باشد، هزینه سکوت و نظارت نکردن بسیار بالاست. فعالان بازار انتظار دارند:
۱. سازمان بورس فوراً این خبر را تکذیب یا تأیید کند. سکوت در برابر شایعات، خود یک خبر منفی است.
۲. در صورت تأیید، کارگزاری مورد نظر را ملزم به افشای اطلاعات کند. مردم حق دارند بدانند ریسک سیستمیک چقدر است.
۳. شفافیت در بازار مشتقه افزایش یابد. موقعیتهای پوششنشده بزرگ باید به صورت تجمیعی و بدون ذکر نام کارگزاری، گزارش شود (مشابه آنچه در بازارهای پیشرفته انجام میشود).
۴. آمادگی برای مداخله در صورت افت ناگهانی بازار، با مکانیسمهایی مثل دامنه نوسان متقارن یا توقف موقت نمادها.
سناریو احتمال وقوع (تخمینی) پیامد برای بازار اختیار معامله پیامد برای بازار سهام
شایعه کاملاً بیاساس است ۳۰٪ بدون اثر بدون اثر (تنش روانی موقت)
شایعه تا حدی درست است (حجم کم) ۴۰٪ شوک موقت، اصلاح قیمت در چند نماد ریزش محدود و کوتاهمدت
شایعه عمدتاً درست است (حجم قابلتوجه) ۲۵٪ بحران در یک کارگزاری، کاهش اعتماد ریزش چند درصدی شاخص، فرار سرمایه از سهام
فاجعه کامل (حجم بسیار بالا و پوشش صفر) ۵٪ نکول کارگزاری، تعلیق مجوز، مداخله سازمان بورس سقوط گسترده، توقف نمادهای شاخصساز
نکته: «تأیید نشده» بزرگترین کلمه این گزارش است. اما در بازار سرمایه، گاهی یک شایعه به اندازه یک واقعیت خطرناک است. سازمان بورس باید هرچه سریعتر «شفافیت» را جایگزین «سوتفاهمها» و «نگرانیها» کند. تا آن زمان، فعالان بازار با چشمانی باز و کیفی آماده، به استقبال جلسه معاملاتی بعدی خواهند رفت.
تمام حقوق برای پایگاه خبری سرمایه فردا محفوظ می باشد کپی برداری از مطالب با ذکر منبع بلامانع می باشد.
سرمایه فردا