بازگشایی بورس در میانه التهاب؛ دو نگاه متضاد به آینده بازار

حامد شایگان: تقریباً سه ماه از تعطیلی اجباری بورس تهران می‌گذرد. طولانی‌ترین توقف معاملات در تاریخ بازار سرمایه ایران پس از انقلاب رخ داده حالا در آستانه بازگشایی قرار دارد. بنا بر آخرین اخبار، بورس در شرایطی بازگشایی می‌شود که فضای سیاسی و امنیتی کشور همچنان ملتهب است و سایه جنگ بر سر اقتصاد سنگینی می‌کند. فارغ از تصمیمات حمایتی مانند وام ۲۰۰ میلیون تومانی به پشتوانه سهام و اوراق تبعی «هم‌وطن» برای پرتفوی‌های زیر یک میلیارد تومان، تحلیلگران بازار سرمایه دو نگاه کاملاً متفاوت به آینده بورس دارند.

نگاه منفی؛ طوفان در راه است

طرفداران نگاه منفی به بازگشایی بورس، چشم‌انداز بازدهی بازار را تیره و تار می‌بینند. آنها به شش عامل اصلی استناد می‌کنند.

نخست، تداوم تنش‌ها و احتمال شروع مجدد جنگ است. به باور آنها، شرایط نظامی منطقه هنوز به ثبات نرسیده و احتمال درگیری مجدد در هفته‌ها و ماه‌های آینده بسیار بالاست. در چنین فضایی، سرمایه‌گذاری در بورس یک قمار پرریسک محسوب می‌شود.

دوم، چشم‌انداز منفی اقتصادی و مشکلات تأمین مواد اولیه است. صنایع کلیدی مانند پتروشیمی، شیمیایی، فولاد و انرژی با اختلالات جدی در تأمین خوراک و قطعی گاز و برق مواجه هستند. این مشکلات به کاهش تولید و سودآوری شرکت‌ها منجر خواهد شد.

سوم، مشکلات در تجارت (صادرات، واردات، حمل و نقل داخلی و خارجی) است. با بسته شدن تنگه هرمز و اختلال در مسیرهای زمینی و ریلی، شرکت‌های صادرات‌محور عملاً از بازارهای جهانی قطع شده‌اند.

چهارم، آسیب دیدن و توقف بخش مهمی از سهم‌ها (حدود ۳۶ درصد ارزش بازار) و فشار فروش آن به بقیه نمادها است. شرکت‌های پتروشیمی، فولاد و پالایشی جنوب کشور که سهم عظیمی از ارزش بازار را تشکیل می‌دهند، به دلیل حملات هوایی و تخریب زیرساخت‌ها، ماه‌ها تعطیل خواهند بود. سهامداران این شرکت‌ها برای نجات سرمایه خود، ناگزیر به فروش سهام سایر شرکت‌ها (حتی گروه‌های امن) خواهند بود و این یعنی فشار فروش به کل بازار.

پنجم، احتمال بازگشت سیاست‌های کنترل قیمتی است. تجربه گذشته نشان داده که در شرایط جنگی و محاصره اقتصادی، دولت تمایل به اعمال قیمت‌گذاری دستوری و محدودیت‌های صادراتی پیدا می‌کند. این سیاست‌ها، سودآوری شرکت‌ها را به شدت کاهش می‌دهد و انگیزه سرمایه‌گذاری را از بین می‌برد.

نگاه مثبت؛ فرصتی برای جبران عقب‌ماندگی

در سوی دیگر، گروهی از تحلیلگران با نگاهی مثبت به بازگشایی بورس، بر این باورند که بازار پس از یک افت اولیه (احتمالاً ناشی از فروش هیجانی)، وارد یک روند صعودی پایدار خواهد شد. آنها به چهار عامل کلیدی اشاره می‌کنند. نخست، کاهش تدریجی تنش‌های نظامی یا حداقل عدم تجربه جنگی مشابه جنگ ۴۰ روزه رمضان است. آنها معتقدند شدیدترین درگیری‌ها پشت سر گذاشته شده و هزینه‌های سنگین جنگ برای هر دو طرف (ایران و ائتلاف)، انگیزه برای درگیری مجدد و گسترده را کاهش داده است. دوم، تورم بالا و رشد درآمد و سود شرکت‌های داخلی است.

تورم مزمن و رشد نرخ ارز، به طور طبیعی درآمدهای ریالی شرکت‌های صادرات‌محور و حتی شرکت‌های داخلی را افزایش می‌دهد. سود شرکت‌ها در صورت‌های مالی سال ۱۴۰۴ و ۱۴۰۵ جهش قابل توجهی خواهد داشت. سوم، ارزش دلاری پایین بورس است. در دوره تعطیلی سه‌ماهه، قیمت دلار آزاد جهش قابل توجهی داشته است، در حالی که قیمت سهام قفل شده بود. این یعنی «ارزش دلاری» بازار سرمایه به شدت کاهش یافته و نسبت به سایر دارایی‌ها (طلا، مسکن، خودرو و ارز) «ارزان» شده است. چهارم، نسبت پایین ارزش بورس به نقدینگی و پول کشور است. حجم نقدینگی سرگردان در کشور به بیش از ۸,۰۰۰ همت رسیده و بازارهای موازی (طلا، ارز، مسکن) نیز تا حدودی اشباع شده‌اند. بورس ظرفیت بالایی برای جذب این نقدینگی و رشد قیمتی دارد. آنها تأکید می‌کنند که بورس در مقایسه با سایر بازارها، «عقب‌ماندگی جدی» دارد و این عقب‌ماندگی باید با رشد جبران شود.

تحلیل میانی؛ شاه‌کلید در گرو تنش‌های نظامی

اما در میان این دو نگاه متضاد، یک تحلیل میانی و شاید واقع‌بینانه‌تر نیز وجود دارد که توسط برخی از تحلیلگران باسابقه بازار مطرح می‌شود. بر اساس این تحلیل، شاه‌کلید پاسخ به این پرسش که کدام نگاه درست است، همان «بحث تنش‌های نظامی و جنگ» است. در کوتاه‌مدت و حتی میان‌مدت (چند هفته تا چند ماه)، فضای سیاسی و نظامی همچنان ملتهب خواهد بود و بازار نوسانات شدیدی را تجربه می‌کند. حتی بعید نیست که در دو تا سه هفته آینده، تنش‌ها دوباره بالا بگیرد و شاهد حملات محدود جدید باشیم. اما نکته حائز اهمیت این است که جنگ آتی (اگر رخ دهد)، «جنگ ابهام» نیست، بلکه «جنگ رفع ابهام» است.

سرمایه‌گذاران دیگر مانند قبل از جنگ رمضان، در مورد توانایی‌های نظامی ایران و پاسخ دشمن در ابهام به سر نمی‌برند. بدترین سناریو (جنگ گسترده و آسیب به زیرساخت‌ها) حداقل برای بخش عمده‌ای از صنایع (به جز ۳۶ درصد آسیب‌دیده) اتفاق افتاده است و بازار آن را تا حدودی «قیمت‌گذاری» کرده است. بر اساس این تحلیل، در میان‌مدت (سه ماه تا یک سال آینده) بالاخره تنش‌های نظامی فروکش خواهد کرد یا حداقل به یک وضعیت «نه جنگ، نه صلح» پایدار تبدیل می‌شود. در آن زمان، قیمت بسیاری از سهام تورمی (که در دوره بسته شدن بورس، قیمت جهانی محصولاتشان چند برابر شده) حتی بدون فرض افت قیمت در روزهای اول بازگشایی، ظرف یک سال آینده دو برابر یا حتی بیشتر خواهد شد. بورس دو سال تحت ابهام جنگ (از تاریخ حمله به کنسولگری ایران در سوریه تا امروز) را پشت سر گذاشته و بالاخره آن جنگ بزرگ اتفاق افتاد. حتی اگر تنش‌های پیش‌رو هم به آسیب برخی شرکت‌ها منجر شود، دیگر ابهامی در مورد «نوع» و «دامنه» جنگ وجود ندارد و بازار می‌تواند با فراغت بیشتری نسبت به قیمت‌گذاری ریسک‌ها و فرصت‌ها اقدام کند.

روزهای اول پرالتهاب، آینده امیدوارکننده

بازگشایی بورس در شرایط کنونی، بدون شک با التهابات شدید و نوسانات منفی در روزهای اول مواجه خواهد بود. فروش هیجانی سهامدارانی که قصد خروج از بازار را دارند، فشار ناشی از سهام شرکت‌های آسیب‌دیده، و فضای روانی منفی حاکم بر جامعه، همگی دست به دست هم خواهند داد تا شاخص‌ها ریزش قابل توجهی را تجربه کنند. اما تحلیلگران هوشمند، این روزهای اول را به عنوان «فرصتی برای خرید ارزان‌ترین سهام تاریخ» می‌بینند.

تورم بالا و افزایش درآمدهای ریالی شرکت‌ها، ارزش دلاری پایین بورس، و عقب‌ماندگی جدی آن نسبت به سایر بازارها، سه موتور محرکه قوی هستند که بازار را پس از فروکش کردن التهاب اولیه، به سمت یک روند صعودی پایدار و بلندمدت هدایت خواهند کرد. همان‌طور که یک تحلیلگر باسابقه اشاره کرده است، «جنگ آتی، جنگ ابهام نیست، بلکه جنگ رفع ابهام است.» سرمایه‌گذارانی که بتوانند از این فرصت استفاده کنند و در روزهای پرالتهاب بازگشایی، با مدیریت ریسک و انتخاب سهام بنیادی، وارد بازار شوند، شانس بالایی برای کسب بازدهی‌های خیره‌کننده در یک سال آینده خواهند داشت. بورس ایران پس از هر بحران بزرگی، جهشی تاریخی را تجربه کرده است. این بار نیز احتمالاً تفاوتی نخواهد داشت.