نرخ بین‌بانکی به سمت ۲۳.۶درصد حرکت می کند؟

کل انواع مختلف ضریب P/E وجود دارد (گذشته‌نگر، آینده‌نگر، تاریخی، در آمریکا شیلر، P/E ذاتی و…) و این نسبت به‌طور خلاصه از دو بخش بدون‌ریسک و نرخ رشد یا همان G تشکیل شده و همانند یک اندیکاتور نشان‌دهنده انتظارات بازار از آینده یک شرکت یا صنعت است؛ به همین‌خاطر برای اینکه به تله ارزندگی (value trap) وارد نشویم حتما باید ریشه‌یابی و تحقیقات لازم را برای پیدا‌کردن علت پایین‌بودن این ضریب

انجام بدهیم طوری‌که اگر P/E پایین ناشی از اشتباه بازار در قیمت‌گذاری و عدم‌کارآیی اطلاعاتی و بدبینی غیر‌منطقی باشد باعث ایجاد فرصت سرمایه‌گذاری می‌شود اما اگر این بدبینی به واقعیت بپیوندد، در این حالت P/E پایین ناشی از ارزندگی سهام یا صنعت و بازار مورد بررسی نبوده و سرمایه‌گذار نیز بازدهی مناسبی را دریافت نخواهد کرد.

به‌طور کلی این معیار با سطح ریسک سیستماتیک و نرخ بهره بدون‌ریسک رابطه عکس دارد که کشور‌هایی مثل ایران، ترکیه، روسیه و… مثال عینی رابطه ریسک سیستماتیک با P/E و ضرایب پایین هستند و با مواردی مثل فرصت‌های رشد و نرخ تقسیم سود و ساختار دارایی‌های شرکت و کیفیت سود و گزارشگری مالی هم ارتباط مستقیم دارد.

به‌طور مثال شرکت‌هایی که وجه نقد قابل‌توجهی را در ترازنامه خود دارند ممکن است P/E بالاتری را بگیرند.

اثر منفی بالارفتن نرخ بازده بدون‌ریسک (Rf) بر روی توانایی بازار در ضریب‌گیری بر هیچکس پوشیده نیست و در حال‌حاضر به نقطه‌ای رسیده‌ایم که همزمان با انتشار

گواهی‌سپرده ۳۰‌درصدی توسط بانک‌ها نرخ تسهیلات بانکی به بالای ۳۵‌درصد رسیده و نرخ تامین مالی شرکتی طبق شنیده‌ها بالای ۴۰ و حتی ۴۵‌درصد است که در شرایط اقتصادی فعلی تامین مالی مبتنی بر بدهی را برای فعالان اقتصادی، بدون صرفه اقتصادی و غیر‌ممکن می‌سازد و تامین مالی مبتنی بر سرمایه را از جذابیت می‌اندازد.

همچنین در بازار بین‌بانکی و سمت بسیار کوتاه‌مدت ساختار زمانی نرخ بهره نیز تداوم رویکرد انقباضی ملایم بانک‌مرکزی در بخش عملیات بازار باز و روی‌آوردن فعالان بازار پول (بانک‌ها) به استفاده از تسهیلات قاعده‌مند در سقف کریدور نرخ بهره با توجه به رشد خالص کسری ذخایر بانک‌ها و افزایش ارزش ریپو درخواستی با حرکت به سمت پایان سال ‌را شاهد هستیم.

با وجود اینکه چند هفته‌ای است خالص تغییرات بدهی بانک‌ها به بانک‌مرکزی بدون احتساب اضافه برداشت و با احتساب پنجره تنزیل (تزریق منابع) مثبت است اما با توجه به افزایش خالص کسری ذخایر قانونی در سیستم بانکی و افت نسبت پذیرش درخواست‌ها، شاخص محاسبه‌شده توسط بنده رو به پایین بوده و این هفته با کاهش جزئی به عدد انقباضی ملایم ۰.۹ رسید.

با این اوصاف انتظار داریم نرخ بین‌بانکی به سمت ۲۳.۶درصد حرکت کند، اما نکته‌ای که داریم این است که نباید صرفا P/E بدون‌ریسک را به‌طور ساده با P/E سهام مقایسه کرد و نکته اصلی هم در همان عامل G و رشد مخرج کسر است.

در متون مالی نیز مفهومی تحت‌عنوان P/E ذاتی داریم که خود از دو بخش تشکیل شده‌است که یکی P به Eا Tangible یا P/E مشهود (معکوس حداقل نرخ بازده موردنظر از هر روشی مثل capm، apt، fama french، pastor stambaugh و…) است که در حقیقت P/E استاتیک و بدون رشد شرکت بوده و مستقیما با میزان ریسک سیستماتیک اوراق‌بهادار، صرف ریسک بازار و نرخ بهره ارتباط دارد و دیگری P به Eاfranchise نام دارد که این بخش نیز خود از دو بخش franchise factor و growth factor تشکیل شده‌است که با roe و نرخ انباشت سود و R یا همان نرخ بازده موردنظر

ارتباط دارد که البته این فرمول‌ها برای فضای تورم افسارگسیخته و roe‌های غیر‌واقعی طراحی نشده‌اند اما ایده خوبی را درخصوص عوامل موثر بر P/E می‌دهد. تاثیر خالص ارزش روز فرصت‌های رشدی شرکت را هم نباید در بالابردن P/E و ارزش‌گذاری شرکت در روش نسبی نادیده گرفت. در نهایت خلاصه این است که حتما باید G و رشد سودآوری را هم در چنین مقایسه‌هایی درنظر بگیریم اما در شرایط فعلی که نرخ بدون‌ریسک تا این حد بالا رفته و صرف ریسک بازار هم در اثر ریسک‌های سیستماتیک موجود با افزایش مواجه شده‌است، اگر در اثر سیاست‌های دولت و بانک‌مرکزی G یا رشد کافی نداشته باشیم، عملا نباید عایدی‌سرمایه خاصی را برای بازار متصور باشیم و از تورم عقب خواهد افتاد./دنیای اقتصاد