ارزندگی صنعت پالایشی چقدر است؟

حاشیه سود پالایشی ها در سنوات مختلف بسیار نزدیک به هم و در بازه 7تا10 درصد بوده است. این حاشیه سود علی رغم تغییرات فرمول و کرک اسپردها عمدتا با ثبات بوده است. دولت با ترفندهایی در مواقعی که حاشیه سود کاهش یافته، سود خالص را بهبود بخشیده و کمک کرده است. به طور مثال اختلاف کیفیت سنوات گذشته یا اختیار در فروش محصولات ویژه و ایجاد فضایی که در بورس کالا این محصولات رقابت شوند به کمک سودسازی پالایشی ها آمده وقتی که نیاز داشته اند.

رویکرد دولت از زمان دولت آقای روحانی در خصوص پالایشگاه ها به این شکل بوده که این شرکت ها حق العمل کار هستند لذا وزیر نفت دولت آقای روحانی هم می گفت که اینها باید درصدی از درآمد را به عنوان سود بردارند و از اساس محاسبه کرک اسپرد را خیلی قبول نداشت اما در هر صورت فرمول 10 ساله پالایشی ها وضع شد و تاکنون با اصلاحات و تفاسیر خاص ادامه یافت.

جنگ روسیه و اوکراین همکنون ظرفیت پالایش نفت را به شدت کاهش داده است. کرک اسپرد گازوئیل در آمریکا به بالای 100 دلار در هر بشکه رسیده که بی سابقه است. بازگشت ظرفیت پالایش گازوئیل روسیه اگر از همین فردا جنگ به پایان برسد، حداقل 18ماه زمان خواهد بود.

از طرف دیگر بسته بودن تنگه هرمز مقدار عرضه نفت را کاهش داده و هندوستان به عنوان تامین کننده سوخت روسیه در شرایط جنگی فعلی نتوانسته به میزان کافی بنزین و گازوئیل به روسیه بدهد.

بازگشت به وضعیت عادی و بالانس شدن نفت و فرآورده های اصلی نفتی حداقل 18ماه زمان خواهد برد. همکنون به خاطر شرایط خاص، حداقل 2میلیون بشکه کاهش تقاضای نفت ایجاد شده است. بازگشت تقاضای نفت به سرعت صورت میگیرد و برخی کشورها نیز به سبب آسیب اقتصادی اخیر مقدار عرضه نفت را پس از باز شدن تنگه هرمز به شدت افزایش می دهند لذا قیمت نفت کاهش خواهد یافت.

اما با جنگ هرمز کاهش قیمت فرآورده ها برخلاف تحلیل های قبلی محافل غربی از جمله آمریکا، اتفاق که نیوفتاده هیچ، کرک اسپردها بازتر و بیشتر هم شده اند که در خصوص آن توضیح داده شد.

فرمول کرک اسپرد در داخل ایران

بحث فرمول کرک اسپرد در داخل ایران، یک مساله جدی است. فرمول قبلی منقضی شده و قطعا فرمول جدید و اصلاح شده مصوب و اجرا می شود. با وضعیتی که دولت دارد انتظارها بر تغییر فرمول به نحوی است که تخفیف کاهش یابد، بابت پایین بودن کیفیت نفت مبلغی به شرکت ها عودت نشود، هزینه های حمل و نظایر آن بر شرکت ها تحمیل شود و در نهایت فرمول به شکلی تغییر کند که دولت هزینه کمتری داشته باشد.

اما یک مساله واقعی و جدی را باید در نظر بگیریم. از آنجا که 40درصد محصول شرکت های پالایشی گازوئیل و 30درصد دیگر بنزین و نظایر آن است لذا کرک اسپرد با هر فرمولی، روندی شبیه به کرک321 دارد.

کرک321 تابستان سال گذشته 27دلار بوده، در پاییز و زمستان 20-30 دلار در هر بشکه نوسان کرده و همکنون 70دلار است. بنابراین فرمول کرک اسپرد پالایشی ها به هر نحوی تغییر کند و تخفیف ها کاهش یا حذف شوند، باید باز توجه کنیم که کرک اسپرد گازوئیل و بنزین برای یک پروسه بیش از یکسال بالا خواهد ماند و پس از پایان محاصره ایران و پایان جنگ روسیه-اوکراین با چند ماه فاصله به حالت عادی باز می گردد.

در حالی کل تخفیف نفت 5-6 دلار در فرمول قبلی بوده که افزایش کرک اسپرد بیش از 30دلار بوده است! بنابراین حذف تخفیف در کنار گردن نهادن به کرک اسپرد فعلی منجر به رشد قابل توجه سود پالایشگاه ها می شود.

با فرض دلار 155هزار تومانی و بازگشت به رویکردی که پالایشگاه ها فقط و فقط یک حق العملکار هستند که نفت را به فرآورده تبدیل می کنند، نسبت P.efw این شرکت ها در کانال 4 واحد خواهد بود.

هر مدل استفاده از قیمت جهانی نفت و فرآورده، با حذف کلیه تخفیف ها اما منجر به جامپ قابل توجه کرک اسپرد و حاشیه سود می شود به شکلی که هرگز در گذشته تکرار نشده است. بنابراین از دید و نگاه ما تنها ریسک پالایشگاه ها ریسک نظامی است و از منظر تغییر فرمول نباید نگران بود و  در کل شفاف شدن و تعیین تکلیف نهایی فرمول پالایشی ها اتفاق بسیار مهمی است تا بتوان با عدد و رقم صحبت کرد.

تحلیل ویژه از آینده صنعت پالایش

رکوردشکنی فروش شپنا، شراز، شبندر، شتران و شبریز در تیرماه، در کنار جهش کرک اسپرد جهانی در فصل تابستان، این پیام را مخابره می‌کند که صنعت پالایش در آستانه یکی از قوی‌ترین دوره‌های سودآوری خود طی سال‌های اخیر قرار گرفته است.

برخلاف دوره‌هایی که رشد درآمد پالایشگاه‌ها صرفاً ناشی از افزایش نرخ ارز یا تورم بود، این بار چند متغیر بنیادی به‌طور همزمان در حال تقویت سودآوری هستند ، افزایش حجم و ارزش فروش، رشد قیمت فرآورده‌های اصلی، بهبود کرک اسپرد و حفظ تقاضای جهانی برای فرآورده‌های نفتی.

اگر روند فعلی کرک اسپرد تا پایان تابستان تداوم داشته باشد، انتظار می‌رود گزارش‌های ۶ ماهه پالایشگاه‌ها نسبت به بهار، جهش محسوسی در سود عملیاتی و سود خالص نشان دهند. در چنین شرایطی، برآورد سود هر سهم بسیاری از شرکت‌های این صنعت می‌تواند مجدداً مورد بازنگری صعودی قرار گیرد.

از منظر ارزش‌گذاری نیز، نکته مهم این است که بخش عمده‌ای از نمادهای پالایشی همچنان با P/E فوروارد پایین‌تر از میانگین تاریخی بازار معامله می‌شوند. این موضوع نشان می‌دهد که بازار هنوز اثر جهش سودآوری احتمالی را در قیمت سهام منعکس نکرده است .
البته ریسک‌هایی مانند ریسک ژئوپلیتیکی (Geopolitical Risk)  ، تغییر فرمول قیمت‌گذاری خوراک و فرآورده‌ها، سیاست‌های دولت و نوسانات بازار جهانی نفت همچنان وجود دارد، اما تا زمانی که این متغیرها دستخوش تغییر جدی نشوند، چشم‌انداز بنیادی صنعت همچنان مثبت ارزیابی می‌شود.

در کل ، مجموعه شواهد موجود نشان می‌دهد که صنعت پالایش پس از چند سال نوسان، بار دیگر در موقعیتی قرار گرفته که می‌تواند یکی از پیشران‌های سودآوری بازار سرمایه در سال ۱۴۰۵ باشد. اگر کرک اسپردهای کنونی حفظ شوند و گزارش‌های مرداد و شهریور نیز روند تیرماه را تأیید کنند، دور از انتظار نیست که شاهد ثبت بالاترین سودهای تاریخی برای برخی از پالایشگاه‌های بورسی و کاهش بیشتر نسبت‌های P/E فوروارد این صنعت باشیم.
استاک و آپشن