برخی بازارها هنوز حباب وجود دارد، این روزها در بازار تهران، هر گرم طلا گرانتر از قیمت اصلیاش در بازارهای جهانی خرید و فروش میشود و احتمالا اصلاح قیمت دارد. هرچند تا زمانی که دلار هر صبح با یک رکورد جدید چشم باز میکند طلا در ایران افت چندانی نخواهد داشت.
مونا موسوی: تورم سالانه همچنان روندی صعودی دارد و بسیاری از مردم به دنبال حفظ سرمایه خود هستند و تلاش میکنند بهترین بازار را برای سرمایهگذاری انتخاب کنند، اما به طور قطع روند گذشته بازارها در بازدهی آینده بازارها تأثیرگذار است. برای نمونه ۱۴۰۴ برای بازارهای ایران، سالی بیسابقه بود. نه از روی عادت و روندهای معمول اقتصادی، بلکه به خاطر اتفاقی که کمتر کسی پیشبینیاش میکرد دو جنگ تمامعیار داشتیم که در ابتدا و انتهای سال گذشته رخ داد و نوسانات جدی در بازارها ایجاد کرد و حتی بورس برای مدت طولانی بسته بود. همچنین در این ماههای اخیر تحریمهای تجاری و تنشهای سیاسی نفس برخی بازار را به شمار آورد. در این میدان آشفته، سرمایهگذاران به دو دسته تقسیم شدند؛ آنهایی که ریسک کردند و آنهایی که فقط به فکر حفظ ارزش داراییشان بودند. درواقع برخی بازارها چنان سود کردند که چشمها را خیره کرد و برخی دیگر حتی نتوانستند خود را به تورم برسانند.
نوسانات بازارها از خرداد ۱۴۰۴ تا خرداد ۱۴۰۵
اگر یک سال را از خرداد ۱۴۰۴ تا خرداد ۱۴۰۵ مرور کنیم، بیرقابتترین بازیگر میدان، فلزات گرانبها بود. گواهی سپرده نقره با بازدهی حیرتانگیز بیش از ۳۰۰ درصد، بیچون و چرا ستاره این دوره بود. در رده بعدی، گواهی سپرده شمش طلا و طلای ۱۸ عیار با سودی حدود ۱۲۰ درصدی جای گرفتند. صندوقهای سرمایهگذاری طلا در بورس هم به طور میانگین بیش از ۱۰۰ درصد برای سهامداران خود سودسازی کردند.اما در آن سوی میدان، بورس تهران نه فقط بازنده که عملاً قربانی اصلی این سال پُرآشوب بود.
شاخص کل که سال را پر از امید شروع کرده بود، در پایان تنها ۳۷ درصد رشد کرد. رقمی که در برابر تورم سرکش و بازدهی افسانهای بازارهای دیگر، چیزی جز یک شکست تلخ نبود. جالبتر اینکه شاخص هموزن که معمولاً تصویر واقعیتری از حال و روز شرکتهای کوچک و متوسط نشان میدهد، حتی از شاخص کل هم ضعیفتر عمل کرد و تنها ۱۹ درصد بالا آمد. در این میان اما یک نکته غیرمنتظره وجود دارد؛ صندوقهای درآمد ثابت بهتر از بورس بودند. این صندوقها که همیشه به عنوان گزینههای کمریسک و با بازدهی مشخص شناخته میشدند، در این سال ۳۷.۴ درصد سود بدون دغدغه نصیب سرمایهگذاران کردند. یعنی دقیقاً رقمی برابر با شاخص کل بورس، اما بدون اضطراب و استرس نوسانهای جنگی. انگار که راه میانبری برای رسیدن به همان بازدهی، بدون عبور از بحران پیدا شده بود.
پاییز و زمستانی که روی خوش نشان ندادند
شش ماه دوم سال ۱۴۰۴ نیز داستانی پرپیچوخمتر از کل سال داشت. مهرماه، بازار سهام با خوشبینی به مذاکرات هستهای، سقف تاریخی ۴ میلیون و ۴۹۱ هزار واحدی را لمس کرد. اما این خوشی زودگذر بود. از دیماه به بعد، تنشهای سیاسی و ناآرامیها بورس را وارد فاز اصلاح کرد.در همین دوره، بازار طلا همچنان بیاعتنا به حواشی، روی مدار صعود باقی ماند. قیمت دلار توافقی که مبنای محاسبات شرکتی است، بیش از ۱۰۰ درصد جهش کرد، اما ریسکهای سیستماتیک اجازه نداد این رشد به بورس سرایت کند. سرمایهگذاران حقیقی در شش ماه دوم بیش از ۶۰ همت از بورس خارج کردند و همان پول را به سوی صندوقهای طلا و درآمد ثابت روانه ساختند.
از اسفند ۱۴۰۴ تا نیمه خرداد ۱۴۰۵
اما اگر ذرهبین را ببریم روی بازه کوتاهتر، تصویر عوض میشود. از نهم اسفند ۱۴۰۴ که حملات گسترده به ایران آغاز شد، همه معادلات به هم ریخت. بورس عملاً تعطیل شد و همان گشایشهای محدود هم با ریزش همراه بود. شاخص کل در اسفند ماه ۲.۴ درصد و شاخص هموزن بیش از ۱۱ درصد پایین آمد. بازارهای جهانی نیز در این یک ماه منتهی به اواسط فروردین، حال و روز خوشی نداشتند. صندوقهای سهام بازارهای نوظهور که وابستگی شدیدی به ریسکهای ژئوپلیتیک دارند، به طور میانگین ۹.۵ درصد سقوط کردند و تقریباً هیچ صندوقی در این گروه نتوانست بازدهی مثبت ثبت کند. جالب آنکه حتی صندوقهای طلا در بورس تهران که در بلندمدت بیرقابت بودند، در همین بازه کوتاه اسفندماه عملکرد ضعیفی داشتند و برخی از آنها با خروج سنگین سرمایه مواجه شدند. انگار در روزهای اوج بحران، حتی طلا هم امنیت همیشگی را از دست داده بود.
معمای روزهای جنگ: چرا درآمد ثابت از طلا پیشی گرفت؟
شاید متناقضترین پدیده این روزها، عملکرد عجیب صندوقهای درآمد ثابت در اوج جنگ بود. درست وقتی همه تصور میکردند طلا به عنوان پناهگاه امن، بیرقابتترین گزینه است، ناگهان صندوقهای درآمد ثابت از راه رسیدند و سبقت گرفتند. راز این ماجرا در دو نکته بود؛ روانشناسی بازار و مکانیسم نقدشوندگی.هنگامی که جنگ در اسفند ۱۴۰۴ آغاز شد و بورس تعطیل گردید، صندوقهای طلا با صفهای سنگین فروش روبهرو شدند. سرمایهگذارانی که ماهها بود سودهای خوبی از طلا برده بودند، برای قفل کردن سود و خارج کردن نقدینگیشان، دست به فروش زدند.
در سوی دیگر، صندوقهای درآمد ثابت به خاطر ماهیت اوراق بدهی خود، نوسان کمتری داشتند و نقدشوندگیشان حفظ شد. علاوه بر این، در همان برهه، نرخ سود بینبانکی و اوراق دولتی به دلیل سیاستهای انقباضی بانک مرکزی برای مهار تورم، افزایش یافته بود. به زبان سادهتر، در کوتاهمدت، ریسک نقدشوندگی طلا از بازدهی اسمی آن پیشی گرفت و سرمایهگذاران ترجیح دادند به پناهگاهی پناه ببرند که هم امنتر بود و هم نقدشوندگی بیشتری داشت. این روند در روزهای پایانی بازگشایی بازار هم ادامه یافت؛ تا جایی که در یک روز معاملاتی، بیش از ۳.۵ همت پول حقیقی وارد صندوقهای درآمد ثابت شد، در حالی که طلا همچنان با خروج سرمایه دست و پنجه نرم میکرد. گویی در روزهای سخت، امنیت نقدشوندگی بر سودای سود بیشتر چربید.
پای تحریم در میان است یا بازار جهانی؟
نباید فراموش کرد در برخی بازارها هنوز حباب وجود دارد، این روزها در بازار تهران، هر گرم طلا گرانتر از قیمت اصلیاش در بازارهای جهانی خرید و فروش میشود و احتمالا اصلاح قیمت دارد. هرچند تا زمانی که دلار هر صبح با یک رکورد جدید چشم باز میکند طلا در ایران افت چندانی نخواهد داشت. در چنین فضایی، یک پرسش تکراری روی میز است، اصل ماجرای نوسانات از کجاست؟ تحت تاثیر نوسان قیمت طلا در لندن و نیویورک است، یا از تصمیمهای نادرست در خیابان پاستور و میدان توپخانه؟ به طور قطع بازار طلای ایران هم تحت تاثیر سیاستهای پولی و مالی کشور است که با دلار تغییر میکند، هم تحت تاثیر ریسکهای جهانی که در نتیجه نرخ بازدهی اوراق و جنگهای منطقهای و فرامنطقه بالا و پایین میشود .
وقتی به قبل برمیگردیم زمانی که قیمت جهانی طلا در بازه زمانی مورد بررسی حدود ۲۷۳۷ دلار در هر اونس بود در بازار داخلی ایران هم طلا گرانتر بود، سکه تمام بهار آزادی در تهران با قیمتی معادل ۳۰ درصد بالاتر از ارزش ذاتیاش دست به دست میشد. این ۳۰ درصد اضافه، هیچ ربطی به تحریمهای جدید یا جنگ اوکراین نداشت. این حاصل یک معامله ساده است. مردم به ریال اعتماد ندارند. هر روز فکر میکنند فردا گرانتر میشود، پس بیشتر طلا میخرند. این همان «انتظارات تورمی» است که اقتصاددانان از آن وحشت دارند. البته سیاستهای بانک مرکزی در حراج سکه نیز فقط به جو «طلا بخریم» افزود نه اینکه حباب را کم کند.
حالا آمار رسمی را هم به این قضیه اضافه کنید. تورم سالانه ایران در پاییز ۱۴۰۴ به ۴۸.۶ درصد رسید. صندوق بینالمللی پول پیشبینی کرده رشد اقتصادی ایران در سال ۲۰۲۵ تنها ۰.۶ درصد باشد. یعنی چی؟ یعنی اقتصاد عملاً ایستاده، اما قیمتها هر روز میدوند. به این میگویند رکود تورمی؛ همان کابوسی که هیچ دولتی دوست ندارد با آن روبهرو شود. نتیجهاش هم این شده که ریال در یک سال حدود ۴۵ درصد ارزش خود را از دست داده و دلار آزاد تا آستانه ۱۷۵ هزار تومان امروز بالا رفته است.
بازار جهانی آتشبیار معرکه است
با این حال، اگر فکر میکنید بازار جهانی هیچ نقشی ندارد، اشتباه میکنید. قیمت نفت که شریان اصلی ارز ایران است، سال گذشته سقوط کرد. بشکه نفت برنت از حدود ۸۰ دلار به ۶۰ تا ۶۶ دلار رسید. این یعنی ایران با وجود اینکه ابتدای سال گذشته نفت بیشتری میفروخت، درآمد کمتری داشت. واقعیت این است که در اوج تحریمها خریداران میدانند ایران گزینه دیگری نداشت. پس هر بشکه را حدود ۸ تا ۱۵ دلار زیر قیمت جهانی میخرند. البته با آغاز جنگ شرایط تغییر کرد و قیمت نفت بالای ۱۰۰ دلار تا ۱۳۰ دلار معامله میشد اما این سناریو نیز تا محاصره دریایی ادامه یافت و بعد از آن میزان صادرات نفت ایران افت کرد، همین مسئله خود عاملی برای تغییر در سیاستهای پولی و مالی دولت است که میتواند بر بازارهای دیگر اثر بگذارد.
در بازار جهانی تغییرات در یکسال مشابه نبوده است. ابتدای سال ۲۰۲۶ اونس طلا در بازارهای جهانی جهش خوبی داشت، اما بعد از آن افت کرد، همین طلا در تهران بیش از ۱۰۰ درصد در سال گذشته رشد کرد. تفاوت فاحش نوسانات در ابتدا و انتهای سال، نشاندهنده همان اختلال داخلی در ارز و تقاضای بازار جهانی محرک است، اما تقویتکننده اصلی، وضعیت آشفته تقاضا است.اما یک عامل هست که همه اینها را به هم وصل میکند تنشهای ژئوپلیتیک. تحقیقات دانشگاهی نشان داده هر بمبی که در منطقه منفجر شود، مستقیم روی بورس اثر میگذارد.
جنگ دوازده روزه با اسرائیل در خرداد ۱۴۰۴، در همان مقطع قیمت نفت را جهش جزیی داد. اما هر خبری از تهدید تازه آمریکا و هر تحریم جدید، فوری روی نرخ ارز و طلا در تهران مینشست و در مقابل به سقوط بیشتر بورس دامن میزد. ریسکهای ژئوپلیتیک همان پلی هستند که بازار جهانی را به بازار داخلی متصل میکنند. وقتی خاورمیانه در آتش است، نفت و طلا در جهان گران میشوند. اما در ایران، به دلیل شکنندگیهای مزمن، این اثر چند برابر خود را نشان میدهد.
نسبت نهایی نوسانات در بازار
حالا اگر بخواهیم یک نسبت سرانگشتی بدهیم، دادهها میگویند حدود ۷۰ درصد نوسانات بازارهای دارایی در ایران ریشه داخلی دارد و تنها ۳۰ درصد آن تابع بازارهای جهانی است. اما این نسبت از بازاری به بازار دیگر فرق میکند. در بازار طلا، سهم عوامل داخلی تا ۸۰ درصد هم میرسد؛ چون حباب سکه و ترس از ریال حرف اول را میزنند. در بورس، سهم عوامل جهانی و سیاسی تقریباً به اندازه عوامل داخلی است؛ چون بسیاری از شرکتها به قیمتهای جهانی دلاری وابستهاند.
درواقع حقیقت تلخ اما این است: تورم ۵۳ درصدی سالانه، رشد اقتصادی نزدیک به صفر، ریالی که در یک سال ۴۵ درصد آب شده، ۸ اینها تحت تاثیر تحریمها و تصمیمهای داخلی است. روزهایی که حباب سکه از ۳۰ درصد هم عبور میکند و مردم برای خرید یک اونس طلا در تهران، هزینه یک اونس و نیم را میپردازند، نشان میدهد که بازار ایران قصهای جدا از جهان مینویسد. قصهای با دستمایههای داخلی و پایانی که هنوز معلوم نیست خوش باشد یا بد.
